近日，欢乐家食品集团股份有限公司(以下简称“欢乐家”)成功过会，距离敲开资本市场的大门又进了一步，但也不能忽视产能未完全利用的情况下坚持募资扩产、产品核心竞争力不足、多元化成果不明显等问题带来的经营风险。

扩产遭质疑

欢乐家是以水果罐头起家的，之后在品类方面又开拓了植物蛋白饮料、果汁饮料、乳酸菌饮料等产品，目前形成了以橘子和黄桃罐头为核心、兼顾多品类罐头产品的特点。

招股说明书数据显示，2017—2019年及2020年1—6月，欢乐家实现营业收入依次为11.95亿元、13.55亿元、14.24亿元和5.98亿元，实现净利润分别为0.84亿元、1.61亿元、2.07亿元和0.85亿元。从业绩数据可以看出，2019年，欢乐家的营业收入和净利润分别增长5.12%和28.46%，而2018年相对应的增速为13.39%和93.03%，已经出现大幅下滑。

此次欢乐家IPO拟募集资金约12.9227亿元，其中2.5848亿元用于年产13.65万吨饮料、罐头建设项目，包含饮料食品新增产能10万吨，罐头食品新增产能3.65万吨;6.5亿元用于新零售网络建设项目;2亿元用于营销网络建设项目;2279万元用于研发检测中心建设项目;1100万元用于信息系统升级建设项目;剩余1.5亿元用于补充流动资金及偿还银行借款项目。

但招股书内容显示，欢乐家的产能利用率并不高，存在不饱和现象。

2017—2019年，欢乐家饮料食品的产能利用率分别为31.24%、37.71%和33.64%，罐头食品的产能利用率分别为61.56%、63.24%和51.14%。

即使产能没有达到百分百释放，但仍然足够欢乐家销售。2019年，饮料产品年产能达到46.36万吨，实际销量仅有16.8万吨;罐头产品年产能达到13.1万吨，但实际销量仅有7万吨。

对于产能利用率低，欢乐家方面给出的解释是罐头、饮料和食品的销售有淡旺季之分，淡季产能部分闲置是可以理解的。但关键的问题是，就是在每年的生产旺季，欢乐家的产能利用率也未达到100%。2017—2019年旺季期间，欢乐家饮料食品的产能利用率分别为51.73%、72.91%和69.46%，罐头食品的产能利用率分别为70.1%、72.84%和81.55%。

所以在产能本身未饱和的情况下，继续募资扩产是否有必要值得考量。

依赖经销商

欢乐家的销售模式以经销商为主，直营和代销为辅。经销商模式下，公司与经销商之间的交易为买断式销售。报告期内公司经销商模式销售收入占比分别为98.69%、98.76%和97.98%，占有绝对的主导地位。某个角度而言，欢乐家大部分江山都是靠着经销商打下来的，但是这种极度依赖经销商的模式也存在很大的弊端。

欢乐家经销商模式的结算政策一般为先款后货，为了缓解经销商的压力，会给予经销商一定的信用额度，可先货后款，这直接导致了应收账款走高。2017—2019年，欢乐家的应收账款分别为1.61亿元、1.17亿元和0.81亿元，同期可比上市公司养元饮品应收账款分别为0.18亿元、0.38亿元及0.44亿元，在营收规模高于欢乐家的同时，应收账款明显低于欢乐家。

对此，欢乐家在招股说明书中也对应收账款回收风险进行了提示，“2017年至2019年，公司的应收账款账面价值虽然呈逐年下降趋势，但应收账款余额仍然较大。虽然公司已按照会计准则计提了相应坏账准备，但如果未来出现大面积坏账发生的情况，可能会对公司现金流产生负面影响。”

此外，有关经销商的独立性也受到质疑。招股说明书显示，2015—2016年期间，为解决同业竞争、减少关联交易，欢乐家完成了对包括深圳市众兴利华供应链有限公司等在内的四家公司的全资收购。

众兴利华于2015年成立，成立时共有13名股东，包括11名自然人和2个机构，成立不到一年时间，2016年4月该公司就被欢乐家全盘收购。在众兴利华的13名股东中，7名自然人系发行人的重要经销商客户，其中，夏仕友和黎利更是连续三年成为发行人最大单一经销商，而在众兴利华的股东名单中，他们两位也分别位列第三大和第四大股东，可以说是深度绑定，其他部分经销商也存在类似的情况。这些经销商是否属于关联方，受到质疑。

产品力缺失

欢乐家最知名的产品是“欢乐家”牌水果罐头，但是随着人们健康意识的日益提高，罐头这个食品品类已经日薄西山。报告期内，欢乐家罐头板块营业收入及毛利率均原地踏步。

为打破单一产品结构的限制，2014年，欢乐家推出“欢乐家生榨系列”产品，进入植物蛋白饮料市场，还推出了果汁饮料、乳酸菌饮料、八宝粥等饮料产品，以期丰富产品线，增强公司市场竞争力。其中，椰子汁产品迅速打开市场。2017年，椰子汁产品在公司营收中的占比已超过水果罐头。但是其他饮料和乳酸菌市场，欢乐家的产品却没有掀起太大的浪花。

2019年，欢乐家果汁饮料产品营收1.06亿元，而2018年这一数字还是1.41亿元，不仅营收同比出现了下降，在公司营收中的占比也从10.48%降至7.50%;乳酸菌饮料以及其他饮料产品虽然营收及占比三年来持续增长，但是到2019年，营收占比也仅为7.73%及1.53%，难当大任;而罐头产品的营收占比已连续三年出现下滑。

现在看来，椰子汁产品可能是欢乐家最稳定的产品品类，去年营收占比达到43.55%，但这一领域，欢乐家的优势并不明显。横向比较，欢乐家植物蛋白饮品和已上市的养元饮品及承德露露存在竞争，这两家公司2019年营收分别为74.59亿元和22.55亿元，同期欢乐家椰子汁产品营收为6.17亿元。此外，近几年统一、汇源、娃哈哈、银鹭等也都推出了椰汁产品，而这些企业单在品牌影响力上就比欢乐家胜出一截。

新金融记者就产品结构、产能等相关问题采访欢乐家官方，截至发稿，未收到回复。

关键词： 欢乐家IPO