华泰证券：A股当前位置性价比高短期扰动不改中长期向好趋势

来源：上海热线综合 2022-01-28 13:40:04

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A股当前位置性价比高，短期扰动不改中长期向好趋势

近期A股受到内外短期因素的扰动而持续下跌：海外股市波动增大、海外地缘冲突加剧、国内散发疫情增多、春节前日历效应等。我们认为短期扰动不改A股中长期向好趋势。

1)数据分析：无论是横向对比股债收益率、还是纵向计算股权风险溢价的分位数、或者计算春节前后的历史日历效应统计规律，均显示A股当前性价比高、节后大概率迎来修复；

2)逻辑推演：稳增长政策加码之下，A股有望逐步迎来估值底、情绪底、盈利底，下半年A股盈利增速有望逐季回升、进一步支撑A股趋势性修复。3)结构根基：中国宏观、中观、微观三大层面的转型支持A股中长期慢牛趋势。

数据支撑：横向对比、纵向对比、日历效应均显示A股当前性价比高

A股当前性价比高：

1)纵向对比——目前上证指数的股权风险溢价位于10年以来71%分位数，下降到2016年初熔断和2018年股灾后的位置；

2)横向对比——股债性价比(股息率-10Y国债收益率)的位置已经到2010年以来93%分位数，股性价比高；

3)历史日历效应规律——年前两周历来全A风险偏好均较为谨慎，长假前投资者倾向于落袋为安以规避海外市场不确定性，2010至2021期间全A在元旦-春节间上涨概率仅为42%，平均收益率为-1.1%，但节后至两会A股风险偏好中枢大概率上移，2010至2021此阶段内全A上涨概率上升至73%，平均收益率上升至3.0%。

逻辑推演：稳增长政策之下，A股有望逐步迎来估值底、情绪底、盈利底

市场对国内宏观政策变化的反应往往有“拐点、幅度、有效性”三个大阶段(含五个小阶段)：1)政策预期出现拐点、行情修复→担心政策幅度有限、行情调整；

2)政策幅度逐步增大、行情修复→政策有效性难观测、行情调整；

3)政策有效性显现、行情趋势性修复。政策“拐点、幅度、有效性”对应A股“政策底、情绪底、盈利底”三阶段，近期A股调整可能源于投资者对稳增长的政策幅度和政策有效性的过度担忧，而我们认为随着节后稳增长政策力度的增大，A股估值有望回暖；根据我们的盈利预测，下半年A股盈利增速有望逐季回升，进一步支撑A股趋势性修复。

结构根基：三大转型支持A股中长期慢牛趋势

2013年以来，中国经济从宏观到中观到微观的转型在持续发生；2020年以来，中国经济三个层面的转型在加速进行，经济发展质量、经济发展可持续性显著改善。宏观和中观层面——中国经济结构转型、高附加值产业占比提升，微观层面——中国企业要素转型、技术创新成作为核心要素为中国企业全球竞争力奠定基础，市场层面——中国居民资产配置转型、从房地产转向权益资产的趋势在显著发生。

我们认为三大转型意味着中国无风险收益率中枢的中长期下移、中国企业盈利能力和资产负债表的中长期改善，从而支持A股中长期慢牛趋势。

风险提示：疫苗对病毒新变种有效性存疑；国内货币政策宽松程度不及预期。

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